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一、文獻綜述

1.國外學者的研究

關(guān)于公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和績效的研究，最早可以追溯到Berle和Means（1932）。他們指出，在公司股權(quán)分散的情況下，沒有股權(quán)的公司經(jīng)理與分散的小股東之間的利益是有潛在沖突的，此類經(jīng)理無法使公司的績效達到最優(yōu)。但正式對股權(quán)結(jié)構(gòu)和績效的研究應(yīng)始于Jensen和Meckling（1976），他們將股東分成兩類，一類是內(nèi)部股東，他們管理著公司，有著對經(jīng)營管理決策的投票權(quán)；另一類是外部股東，他們沒有投票權(quán)。而公司的價值則取決于內(nèi)部股東所占有的股份的比例，這一比例越大，公司的價值也越高。Holderness和Sheehan(1988)則通過對擁有絕對控股股東的上市公司與股權(quán)非常分散的上市公司業(yè)績的比較，即它們的托賓（Tobin）Q值與會計利潤率的比較，發(fā)現(xiàn)它們之間的業(yè)績沒有顯著的差別，因而認為公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間無相關(guān)關(guān)系。但這種只比較股權(quán)結(jié)構(gòu)極端狀態(tài)的研究是存在缺陷的。McConnell和Servaes(1990)認為公司價值是公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的函數(shù)，他們通過對1976年1173個樣本公司，以及1986年1093個樣本公司Tobin的Q值與股權(quán)結(jié)構(gòu)關(guān)系的實證分析，得出一個具有顯著性的結(jié)論，既Q值與公司內(nèi)部股東所擁有的股權(quán)之間具有曲線關(guān)系。當內(nèi)部股東所擁有的股權(quán)從0開始增加時，曲線向上傾斜，至這一股權(quán)比例達到40%-50%之間時，曲線開始向下傾斜。

2.國內(nèi)學者的研究

近年來，國內(nèi)對上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營績效開展了較多的研究。許小年和王燕（1997）首次采用實證分析的方法研究了中國上市公司股權(quán)構(gòu)成與公司業(yè)績之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與公司經(jīng)營業(yè)績正相關(guān)，法人股比例對公司業(yè)績有顯著的正面影響，國家股比例對公司業(yè)績有負面影響，個人股比例對公司業(yè)績無顯著影響。周業(yè)安（1999）從1997年度在冊的745家上市公司中隨機抽取160個樣本，用凈資產(chǎn)收益率表示公司績效，運用EV軟件包對股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效進行檢驗。孫永祥、黃祖輝（1999）用第一大股東占全部股份的比例表示股權(quán)結(jié)構(gòu)，用托賓Q值表示公司績效，以1998年12月31日在上海證券交易所與深圳證券交易所上市的503家A股公司作為樣本進行研究。魏剛（2000）用高級管理人總體持股數(shù)占公司總股本的比例表示股權(quán)結(jié)構(gòu)，用加權(quán)平均的凈資產(chǎn)收益率表示公司績效，以1999年4月30日公布年報的876家A股上市公司為樣本，運用MINITABFORWINDOWS統(tǒng)計軟件進行研究。陳小悅、徐曉東（2001）分別用國有股比例、法人股比例、流通股比例和長期財務(wù)杠桿等表示股權(quán)結(jié)構(gòu)，用凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)收益率表示公司績效，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：國有股比例、法人股比例與企業(yè)業(yè)績之間的相關(guān)關(guān)系不顯著。朱武祥、宋勇（2001）用市凈率表示公司績效，以1994-2001年家電行業(yè)21家上市公司為樣本進行研究。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在競爭激烈的家電行業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效并不顯著的相關(guān)性。馮福根、韓冰、閆冰（2002）對影響中國上市公司股權(quán)集中度變動的主要因素進行了實證分析。以凈資產(chǎn)收益率、每股收益、主營業(yè)務(wù)收入/總資產(chǎn)凈利潤、凈利潤/總資產(chǎn)等表示公司績效。研究發(fā)現(xiàn)：上市公司績效越好，股權(quán)集中度越高。

研究樣本的選擇及數(shù)據(jù)來源：本文所用樣本公司來自在上海和深圳證券交易所上市的有色金屬公司，但不是把所有上市的有色金屬公司都作為研究對象，但是在最后篩選樣本時，剔除的條件包括：（1）不考慮同時發(fā)行B股和H股的公司一家，剔除掉這些公司是為了確保樣本公司的數(shù)據(jù)具有一定的可比性；（2）剔除掉3家ST、PT公司；(3)剔除掉2家2006年9月后股該上市的公司，因為這類公司在股改后的財務(wù)指標無法獲得。最后得到有效樣本22家，占總體的78.56%。本文數(shù)據(jù)主要來源于宏源證券網(wǎng)（）和廣發(fā)證券網(wǎng)（）

二、

由于特殊的歷史原因，中國股票市場的上市公司內(nèi)部普遍形成了非流通股和流通股兩種不同性質(zhì)的股票，造成兩類股票同股不用價、同股不同權(quán)的市場制度與結(jié)構(gòu)。這種現(xiàn)象被稱為“股權(quán)分置”。截至2005年4月底，上市公司總市值33871.08億元，其中非流通股份10658.39億元，非流通市值為23212.69億元，占上市公司總市值的68.53%，國有股份在非流通股份中占絕對比例。

隨著我國股份制的發(fā)展和改革的深入，我國上市公司逐漸暴露出一系列問題，其中股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效之間的關(guān)系受到了各界的廣泛關(guān)注，許多人對此問題進行了研究。但在以往的研究中，對公司業(yè)績衡量普遍采用的是單一指標（托賓Q值、凈資產(chǎn)收益率等）。隨著上市公司經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)趨于多元化，單一指標已難以全面體現(xiàn)公司業(yè)績。因此，對上市公司績效采用多指標衡量，綜合績效既是：以多項財務(wù)指標為基礎(chǔ)，采用科學的賦權(quán)手段所形成的、對公司業(yè)績的綜合衡量標準。文中的賦權(quán)的方法采用的是主成分分析方法，主成分分析方法依據(jù)上市公司各項財務(wù)數(shù)據(jù)的內(nèi)在關(guān)系確定各項指標在總評價體系中的權(quán)重，它所確定的權(quán)數(shù)是基于數(shù)據(jù)分析而得到的指標間的內(nèi)在結(jié)構(gòu)關(guān)系，具有良好的客觀性。本文選取有色金屬行業(yè)的原因在于有色金屬行業(yè)的行業(yè)特點是對市場反應(yīng)快，能夠及時有效地將市場和環(huán)境的變化體現(xiàn)在股價的變化中。

三、綜合績效指標的計算

1.績效指標的選取

本文以會計指標為基礎(chǔ)，在具體選取指標的時候是基于以下考慮的：（1）體現(xiàn)上市公司資產(chǎn)管理能力：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；（2）體現(xiàn)上市公司盈利能力：主營業(yè)務(wù)利潤率、每股收益、凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、市盈率；(3)體現(xiàn)上市公司股本擴張能力：每股凈資產(chǎn)；（4）體現(xiàn)上市公司償債能力：速動比率、產(chǎn)權(quán)比率；（5）體現(xiàn)上市公司現(xiàn)金流動狀況：每股營業(yè)現(xiàn)金凈流量、銷售先進比率。共12個指標。我們分別用Y1、Y2、Y3……Y12來代表這13個指標。

2.利用主成分分析得出綜合績效指標

上市公司綜合評價指標的數(shù)據(jù)收集到之后，還不能直接進行綜合評價，必須對指標進行預處理，剔除一些不可比因素。首先，通過同趨化處理，將非正指標和適度指標轉(zhuǎn)化為正指標，然后再將所有的指標進行標準化處理，統(tǒng)一指標量綱，最后利用SPSS11.0對數(shù)據(jù)進行處理，首先根據(jù)2005和2006年分析的方差貢獻率表（表略）得出各有四個主成份因子，其次，得出因子得分矩陣

四、結(jié)論和建議

從SPSS的分析結(jié)果可以看出來，差值為正的有12家，差值為負的有10家，這表明股權(quán)分置改革以后，過半數(shù)公司的業(yè)績都有所上升，但是并不能說差值為負的那些上市公司股改是失敗的。由于股改后經(jīng)歷的時間尚短，有些公司正處于上升階段，在短時間內(nèi)還無法從績效得分中體現(xiàn)出來。從單個的財務(wù)指標來看，股改后大部分公司的凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)收入增長率以及每股凈資產(chǎn)都比股改前有所提升。這說明上市公司的盈利能力和股本擴張能力有所提升，公司有發(fā)展?jié)摿Α３隋a業(yè)股份之外的其它21家公司的股價都有大幅度的上升。這說明上市公司的價值有所提升。股權(quán)分置所獨有的一系列問題，使得證券市場所固有的資源配置功能、價格發(fā)現(xiàn)功能、經(jīng)濟“晴雨表”功能、及投資增值功能等基本功能一直難以真正形成。著名經(jīng)濟學家劉紀鵬認為,上證綜指低于1000點,股市就將失去融資功能,市場參與者虧損,外資不愿進入,股市就將失去生機,而股權(quán)分置改革的目的就是為消除市場的隱患和風險,贏得投資者的信任。因此,成功的改革就是要把個股價格拉上來,把大盤指數(shù)拉上來。易憲榮指出,股權(quán)分置改革就是重新確立市場的基礎(chǔ)性制度,要為國內(nèi)證券市場持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展創(chuàng)造條件,只有這樣,才能恢復投資者的信心。建立起投資信心才是股權(quán)分置改革的成功與否的標準。張衛(wèi)星指出,并不苛求所有的股票在股權(quán)分置改革后都出現(xiàn)上漲,但起碼應(yīng)是大多數(shù)股票出現(xiàn)上漲,出現(xiàn)流通股市值的整體性恢復,流通股東從股權(quán)分置改革中獲得應(yīng)有的公平對待,獲得已損失利益的補償。廣義的股權(quán)分置改革目的只有一個，就是通過股權(quán)分置改革,實現(xiàn)上市公司業(yè)績增長,完善公司治理結(jié)構(gòu)。解決股權(quán)分置問題,不能靠證券市場本身,必須靠行政手段。這是符合制度市場供給規(guī)律的。判斷股權(quán)分置改革是否成功的標準很簡單,即看市場是否恢復了效率。一個有效率資本市場必然導致市場價格體系的重新調(diào)整,不管是向上,還是向下。

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[摘要]隨著上市公司經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)趨于多元化，單一指標已難以做到全面體現(xiàn)公司業(yè)績。因此，對上市公司績效采用多指標衡量，利用主成分分析法進行客觀賦權(quán)得出綜合績效指標。本文選取有色金屬板塊的22家上市公司2005年和2006年的財務(wù)數(shù)據(jù)，利用SPSS11.0統(tǒng)計軟件，通過提取一定主成分計算2005年和2006年的綜合指標值差值。最后對綜合財務(wù)指標分析結(jié)果以及各個指標的觀察做出總體評價。

[關(guān)鍵詞]股權(quán)分置綜合績效主成分分析法