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本文作者：王立志作者單位：河南省焦作市公路管理局

隨著國家對基礎設施建設的重視，近幾年我國高速公路建設也迅速發展起來，但同時也伴隨著融資瓶頸等突出問題。我國高速公路建設資金長期依賴財政撥款、銀行貸款等渠道，而這些渠道根本無法滿足高速公路建設龐大資金的需要。因此如何拓寬融資渠道，解決高速公路項目融資困境是實務界與學術界共同關心的話題。由于信托業經營范圍的廣泛性、產品種類的多樣性、經營手段的靈活性和服務功能的獨特性，筆者認為對于金融機構來說，可以對不同種類的市場需求和服務對象，通過對信托種類進行創新設計，組合運用對信托財產和自有資金采取融資租賃、貸款等多種方式，全方位滿足調整高速公路建設市場，發揮信托融資的綜合優勢。

1信托債權融資模式及案例分析

1.1業務模式及特點

高速公路項目的信托債權融資是指信托公司根據高速公路項目公司融資需求，發行單一或集合資金信托計劃募集資金，所募款項用于高速公路建設投資或收購已建成高速公路，在項目建成或收購完成后通過收費收入或借款主體其他還款來源償還本息的融資方式（如圖1所示）。基于信托債權融資的特點，它與銀行貸款有以下幾點區別：第一，信托公司收入來源為受托人報酬，銀行收入來源為存貸款利差，信托項目的貸款利息扣除信托報酬后的收益，全部歸屬于信托受益人。第二，銀行貸款的資金來源是不確定人群的存款，而信托貸款的資金來源是特定信托份額持有人。第三，由于存款人無法干涉存入資金的運用，故銀行要承擔資金使用過程中的全部風險，而信托資金的使用受托人首先要遵循委托人的意愿，故受托人僅對資金營運風險承擔有限責任，信托貸款的風險最后直接由信托份額的持有人承擔（曹建元，2004）。

1.2信托貸款融資案例分析

1.2.1案例背景。寧杭高速公路（南京至杭州）江蘇段是國家“7918”高速公路網的重要組成部分，也是江蘇省高速公路網“四縱四橫四聯”高速公路主骨架的重要組成部分。寧杭高速公路是長江三角洲的一條黃金通道，道路所經區域生產力水平高，資源豐富，是國家主要的出口創匯基地。該高速公路的建成將進一步密切江蘇、浙江兩省的交通與經濟聯系，擴大南京新機場輻射范圍，同時也為中國內地安徽與沿海港口、浙江及以南地區與中國北部地區的交通提供便捷的通道，這對于促進沿線旅游業和長三角地區經濟發展，平衡和完善國家高速公路骨架網絡的布局都具有重要意義。

1.2.2信托貸款融資方案。由蘇州信托有限責任公司（以下簡稱蘇州信托）設立《江蘇寧杭高速公路有限公司貸款項目集合資金信托計劃》，面向中國境內具有完全民事行為能力的自然人、法人或依法成立的其他組織發售，信托合同不超過200份，募集資金2億元向江蘇寧杭高速公路有限公司發放貸款，貸款期限為12個月，貸款年利率為5.301%。該款項指定用于寧杭高速公路的建設、高速公路配套設施的建設等相關設施的建設以及工程款的支付。為降低貸款違約風險，江蘇交通控股有限公司為信托貸款的本金、利息、罰息及其他應付款項提供不可撤銷連帶責任擔保。同時，蘇州信托根據《信托法》為信托計劃建立銀行資金專戶，對信托財產進行分別管理，單獨記賬；對信托財產的管理和運用進行監督，跟蹤存續期間項目管理，以及控制信托財產運用過程中的各種風險。該信托計劃的托管銀行，將接受信托受托人的劃款指令，并監督受托人運作。在信托計劃到期后，受托人依據運行期內的貸款收入和銀行存款利息收入等各項收入扣除信托管理費用和信托報酬，向信托計劃購買人分配。

2信托股權融資模式及案例分析

2.1業務模式及特點

信托股權投資，就是運用信托工具對目標企業進行股權投資。國家政策規定，高速公路建設項目資本金占比應為總投資額的25%以上，在發起人資本金不足的情況下，勢必需要增資擴股、引進其他股東。由于業務范圍的限制，銀行信貸資金無法對某一單位進行股權投資，股權投資需求只能依靠其他融資渠道解決，而信托資金投資方式靈活、適應性強、審批手續便捷，不失為一種良好的股權投資工具。在高速公路建設項目中，信托公司通過發行信托計劃募集資金，并將募集到的資金以股權投資的方式投資于高速公路項目公司，以補充高速公路項目公司的注冊資本，而后高速公路項目公司再用其他方式籌集剩余的建設資金（如圖2所示）。從信托股權投資的特點來看，主要表現為以下幾個方面：一是，信托公司將信托資金以股權投資的方式投入到項目建設中，與以往銀行充當債權人的角色不同，信托公司根據持股比例享有表決權等股東權益，可以委派自己的董事參與公司經營決策及公司的經營管理，擁有更大的權利。二是，信托股權投資方式適用于新設項目公司或對原有項目公司進行增資擴股，以解決高速公路建設中資本金不足的問題；而銀行只能發放貸款，不能進行股權投資，所以運用信托制度能較好地解決該問題。信托到期后，對信托股權由項目公司的其他股東或上級母公司進行回購或進行協議轉讓、拍賣，之后信托公司退出。三是，信托融資的優點在于投資方式靈活多變，信托公司既可以作為出資方成為新設公司的發起人，也可以對原有的高速公路增資擴股，作為信托財產的受托人，以股東身份管理和經營高速公路項目公司。在項目建成后選擇適當方式退出項目。

2.2信托股權融資案例分析

2.2.1案例背景。中鐵二局集團有限公司（以下簡稱中鐵二局）和陜西明泰工程建設有限責任公司（以下簡稱陜西明泰）共同出資組建了“陜西榆林榆神高速公路有限公司”。2008年2月3日，陜西省發改委員核準同意由該公司建設榆林至神木高速公路。該項目總投資估算534136.10萬元，其中高速公路506165.54萬元，一級公路14943.51萬元，店塔過境線7907.63萬元，二級公路改建5119.43萬元。平均每公里工程造價分別為4802.33萬元、10305.87萬元、3294.84萬元、445.17萬元。

2.2.2信托股權融資方案。根據目前國家有關政策，高速公路建設貸款自有資金不低于總投的25%，榆神高速總投資為53.41億元，其中擬申請利用國內銀行貸款34.5億元，約占總投資的64.6%，其余18.91億元由項目法人籌集。榆神高速注冊資本僅為2億元，需要大規模增資擴股才能達到這一標準。為此，本例采取了通過民生銀行發售理財產品募集資金，委托中鐵信托進行單一資金信托向高速公路項目公司增資擴股，此種融資結構安排的原因是，銀行理財產品發售不受人數限制，而《信托法》規定信托公司發售信托計劃個人投資者不能超過200人，故產生了銀行與信托合作進行的業務模式。本例民生銀行發行理財產品8億元（“非凡理財尊享19號理財產品A計劃），委托中鐵信托對榆神高速進行股權投資，中鐵信托作為受托人履行股東權益，另外兩家原始股東也相應追加部分投資，使榆神高速公司所有者權益總額達到18.91億元，以實現下一步銀行貸款計劃。項目的順利實施需要相應的風控措施，有兩點最為關鍵：首先，榆神高速公司、民生銀行、中鐵信托三方通過一系列合同規范各方行為，其中包括《資金信托合同》、《增資擴股協議》；其次，對于股權投資到期后退出，中鐵信托將向社會整體出讓所持股權，如果無人受讓，中鐵二局無條件按不低于約定價格款額履行給付義務。為保證中鐵二局的清償能力，中鐵二局承諾在信托合同結束前所持上市公司中鐵二局股份有限公司股份的余額不低于該股份公司總股份的20%，并承諾在信托期間不得在該部分股權上設置質押等任何他項權利。

3案例總結與啟示

3.1兩種信托模式的比較分析

3.1.1相同點。兩種信托融資模式的風險控制都有內外部信用增級措施，都通過高速公路項目公司的上級母公司對信托收益的穩定兌付提供了不可撤銷擔保，說明項目投資方的背景和經濟實力、信用水平對以高速公路項目為中心發行信托計劃籌資是非常重要的。

3.1.2不同之處。首先，信托公司收益實現來源和形式不同。債權信托在籌集到信托資金，投入到高速公路項目當中后，成為高速公路項目的債權人，根據協議享受債權人的利息；股權式信托投入到高速公路項目中，成為項目公司的股東，參與公司的經營管理，享受股利收入，股息不固定，項目建成后根據高速公路經營情況股權會有溢價或折價，存在較大的經營風險。第二，退出方式不同。由于信托融資屬于短期融資，并非長期投資，在退出機制上，信托貸款主要利用借款人在借款期限內實現的收入，償還本息；信托股權要依靠拍賣或協議轉讓等形式將該部分項目公司的股權出售，才能收回信托資金。第三，信托公司作為信托計劃的受托管理人，在債權與股權兩種信托形式中所起的作用不同。債權人對參與到高速公路建設、經營中的深度、廣度是有限的，而股權式信托在成為高速公路項目公司的大股東后，可以積極參與到高速公路建設及經營管理中來，對整個項目的財務、運營都進行全面管理。

3.2兩種信托模式的應用前景

3.2.1信托貸款融資。信托貸款手續簡便，是信托公司最為常見的業務模式，信托公司在項目選擇、項目管理、風險控制等方面都有成熟的操作經驗，在高速公路融資中是最常用的業務模式。信托貸款融資適用于已設立項目公司，項目資本金已到位，但缺乏后續建設資金的高速公路建設項目。國內信托貸款的缺點是融資規模有限，根據目前的行業監管辦法，信托產品只能私募發行，不能進行廣告宣傳，發行渠道和信托計劃份額受限，募集對象也有較高較嚴格的條件，因此，信托貸款適于中小型高速公路建設項目融資。

3.2.2信托股權融資。通過信托模式對榆神高速增資擴股，是運用信托平臺，融合銀行資金對高速公路建設項目進行融資的有益嘗試，該方案發揮了信托產品可以進行股權投資的優勢，將一個信托投資項目以銀行發售理財產品的形式募集資金，然后以單一資金信托的方式投入到高速公路建設項目，是信托公司運用自身的業務優勢，整合金融資源的創新融資方式。一方面，可以拓寬資金渠道，有利于吸引社會閑散資金投入到國家基礎設施建設中，使民間私人資金有了儲蓄以外其他的投資方向。另一方面，使銀行直接貸款比例下降，降低了銀行貸款風險。

值得一提的是，這種模式的融資成本高、合同、文件繁多，適用范圍有局限性。高速公路項目均由省級交通主管部門立項、審批過程較長，手續繁多；項目建設投資巨大，往往需要各級政府給予扶持，需要規模和實力強大的大型企業承接，并非普通企業能夠滿足上述條件。