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摘要：對(duì)中國(guó)來說，由于美國(guó)是亞洲國(guó)家和地區(qū)的主要出口地，出口在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中所占的比重比較大，因此美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退、消費(fèi)疲軟將對(duì)中國(guó)出口產(chǎn)生影響。但對(duì)金融領(lǐng)域而言，印度可能遭受的沖擊最大，言外之意是中國(guó)金融領(lǐng)域受到?jīng)_擊的可能性會(huì)小很多。目前來看，美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響比原來預(yù)期的要。未；勻蚓謾⒔鶉諞丫斐閃聳抵市暈：ΑM詿舜魏平俟討校泄材研頤猓攔未；喚齠災(zāi)泄騁錐葉災(zāi)泄鶉諞慘丫聳抵市猿寤鰨鶴時(shí)臼諧∈艿窖現(xiàn)爻寤鰨墑寫蠓麓歟煌饣憒⒈訃本繚黽櫻嗣癖疑鄧俁燃涌歟喚諂芳鄹癯中吒擼淙胄屯ㄕ統(tǒng)晌聘呶錛鄣鬧匾Α?

次貸危機(jī)，實(shí)際沖擊，資本市場(chǎng)，進(jìn)口品價(jià)格，輸入型通脹，金融運(yùn)行

前不久，聯(lián)合國(guó)全球經(jīng)濟(jì)監(jiān)測(cè)部的洪祝平表示，由次貸危機(jī)引發(fā)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退將通過貿(mào)易、金融和能源、農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的商品市場(chǎng)三個(gè)渠道對(duì)包括中國(guó)、印度、俄羅斯和巴西“金磚四國(guó)”在內(nèi)的發(fā)展中國(guó)家產(chǎn)生影響。對(duì)中國(guó)來說，由于美國(guó)是亞洲國(guó)家和地區(qū)的主要出口地，出口在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中所占的比重比較大，因此美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退、消費(fèi)疲軟將對(duì)中國(guó)出口產(chǎn)生影響。但對(duì)金融領(lǐng)域而言，印度可能遭受的沖擊最大，言外之意是中國(guó)金融領(lǐng)域受到?jīng)_擊的可能性會(huì)小很多。同樣，央行行長(zhǎng)周小川4月12日在華盛頓參加國(guó)際會(huì)議時(shí)也表示，從目前來看，美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響比原來預(yù)期的要小。其實(shí)，這也是許多人的觀點(diǎn)。那么，這次被羅杰斯稱為信貸史上“最大泡沫”的美國(guó)次貸危機(jī)，對(duì)中國(guó)金融領(lǐng)域究竟有何影響？影響有多大？未來趨勢(shì)又是如何呢？

一、起初人們對(duì)于美國(guó)次貸危機(jī)影響的判定普遍比較樂觀

此次美國(guó)次貸危機(jī)，是由美聯(lián)儲(chǔ)頻頻降息、商業(yè)銀行放松貸款條件、消費(fèi)者低成本炒房共同引發(fā)的，實(shí)際上孕育時(shí)間至少持續(xù)了四五年，不過直到去年上半年以美國(guó)第五大投資銀行貝爾斯登出現(xiàn)財(cái)務(wù)困難為標(biāo)志，危機(jī)才真正開始顯露。次貸危機(jī)發(fā)生已經(jīng)有一年多，在這一年多的時(shí)間里，次貸危機(jī)已經(jīng)引起美國(guó)經(jīng)濟(jì)金融動(dòng)蕩，甚至放緩了世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的步伐。

（一）次貸危機(jī)不會(huì)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退

但在次貸危機(jī)剛發(fā)生時(shí)，人們對(duì)次貸危機(jī)的嚴(yán)重性熟悉普遍不足，預(yù)期比較樂觀。比如，當(dāng)初（2007年8月）美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)亨利·保爾森在接受《華爾街日?qǐng)?bào)》采訪時(shí)說，由次貸危機(jī)引起的金融市場(chǎng)動(dòng)蕩會(huì)使美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減緩。但他相信，美國(guó)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)是強(qiáng)健的，足以消化金融市場(chǎng)動(dòng)蕩造成的損失，從而可以避免美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退。世界銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗朗索瓦·布吉尼翁（2007年9月）更加樂觀，他表示美國(guó)次級(jí)抵押貸款危機(jī)將在幾個(gè)月后結(jié)束，對(duì)美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)的影響不會(huì)太大。麻省理工學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授克里絲廷·福布斯也對(duì)次貸危機(jī)的影響表現(xiàn)了較為積極的態(tài)度，認(rèn)為次貸危機(jī)如同為美國(guó)經(jīng)濟(jì)打開了一個(gè)缺口，雖然存在消極影響，但不至于動(dòng)搖美國(guó)經(jīng)濟(jì)的全局。并且近幾年美國(guó)企業(yè)界整體表現(xiàn)不錯(cuò)，盈利大幅增加，有助于美國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持增長(zhǎng)。

同樣，國(guó)內(nèi)學(xué)者譚雅玲（2007年8月）也持有相同的觀點(diǎn)，她認(rèn)為雖然次貸問題表現(xiàn)得比較嚴(yán)重，并且成為國(guó)際市場(chǎng)上的一個(gè)焦點(diǎn)話題。但美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)的問題是低端客戶的問題，對(duì)美國(guó)房地產(chǎn)大勢(shì)影響有限，不大可能導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)或金融出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的改變或動(dòng)蕩，目前國(guó)際市場(chǎng)對(duì)它的過度關(guān)注更多的是一種炒作，次貸危機(jī)的影響在相當(dāng)程度上被過度夸大了。

當(dāng)然，也有學(xué)者分析指出了美國(guó)次貸危機(jī)可能會(huì)引起美國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步衰退。因?yàn)榇钨J的違約率上升，抵押房屋被拋售，增加房屋市場(chǎng)供給，降低市場(chǎng)價(jià)格，減少新建房屋的投入，房屋市場(chǎng)收入減少帶來的消費(fèi)市場(chǎng)萎縮，投資和消費(fèi)減少帶來的總需求的大幅下滑和美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下滑，經(jīng)濟(jì)不景氣對(duì)進(jìn)口商品需求下降，使得全球?qū)γ绹?guó)的商品出口受到影響，動(dòng)態(tài)均衡的第一個(gè)環(huán)節(jié)可能被打破。

（二）次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)非凡是金融影響有限

摩根士丹利亞洲區(qū)主席斯蒂芬·羅奇表示，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，美國(guó)次級(jí)住房抵押貸款市場(chǎng)危機(jī)對(duì)中國(guó)影響有限。花旗銀行經(jīng)濟(jì)學(xué)家黃益平也表示，次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)沒有直接影響。同樣，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局總經(jīng)濟(jì)師鄭京平8月19日認(rèn)為，美國(guó)次級(jí)債危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響是有限的。人民銀行的易綱當(dāng)時(shí)（8月）也認(rèn)為，引起美國(guó)次貸危機(jī)的直接原因是美國(guó)利率的上升和住房市場(chǎng)的持續(xù)降溫，但美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的直接影響不大，因?yàn)槟壳拔覈?guó)銀行業(yè)整體信貸資產(chǎn)質(zhì)量還是比較好的。北大教授林毅夫甚至說，次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)幾乎沒有任何直接的影響。

與此相反，也有一些學(xué)者認(rèn)為，次貸危機(jī)可能對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大影響。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院的李向陽研究員（2007年底）就認(rèn)為，美國(guó)次貸危機(jī)和經(jīng)濟(jì)放緩會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大影響，尤其是從貿(mào)易來說，美國(guó)經(jīng)濟(jì)假如降低1個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)出口的增長(zhǎng)率將會(huì)下降6個(gè)百分點(diǎn)，所以通過貿(mào)易這個(gè)渠道毫無疑問會(huì)產(chǎn)生重大影響。但通過金融領(lǐng)域的影響反而沒那么明顯，因?yàn)橹袊?guó)的金融機(jī)構(gòu)開放的步伐比較慢，所以還沒有分享到當(dāng)初美國(guó)人搞房地產(chǎn)抵押貸款發(fā)行的各種各樣的有價(jià)債券帶來的好處。至于對(duì)中國(guó)金融領(lǐng)域的影響，許多人的觀點(diǎn)是影響有限。以中國(guó)股市（2007年8月）為例，分析認(rèn)為由于發(fā)展階段不同，中國(guó)股市受全球及美國(guó)股市的影響并不大，甚至存在“背離”現(xiàn)象：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目前已跌落至五年以來的最低谷，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增速卻達(dá)到了三年以來的最高值；美國(guó)股市7月以來連續(xù)暴跌，而中國(guó)股市卻連創(chuàng)新高。

可見，在次貸危機(jī)發(fā)生后不久的幾個(gè)月里，大多數(shù)人持有比較樂觀的觀點(diǎn)，認(rèn)為次貸危機(jī)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)、進(jìn)而對(duì)世界經(jīng)濟(jì)影響有限，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的影響就更加微弱。

二、次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)金融的實(shí)際沖擊遠(yuǎn)超出人們的預(yù)期

不過，回顧一年來次貸危機(jī)所造成的影響，大多數(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均超出人們的預(yù)想。首當(dāng)其沖，美國(guó)經(jīng)濟(jì)2007年全年僅增長(zhǎng)了2.2%，為2002年以來最低（第四季度甚至僅增長(zhǎng)0.6%），而今年一季度增長(zhǎng)可能為零甚至為負(fù)，全年最樂觀的估計(jì)也在2%左右；

盟預(yù)計(jì)增長(zhǎng)2%，遠(yuǎn)低于去年猜測(cè)的2.4%的水平；最新猜測(cè)，日本2008財(cái)年增長(zhǎng)可能在1.1%，比2月份猜測(cè)值又低了0.6個(gè)百分點(diǎn)。另外，全球股市普遭重創(chuàng)，半年內(nèi)，道瓊斯工業(yè)指數(shù)（DJI）下跌15%、日經(jīng)指數(shù)（OSA）、和新加坡海峽時(shí)報(bào)指數(shù)SES跌幅均在20%左右。毫無疑問，次貸危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)、金融已經(jīng)造成了實(shí)質(zhì)性危害。同樣，在此次浩劫過程中，中國(guó)也難幸免，美國(guó)次貸危機(jī)不僅對(duì)中國(guó)貿(mào)易而且對(duì)中國(guó)金融也已經(jīng)產(chǎn)生了實(shí)質(zhì)性沖擊。

（一）資本市場(chǎng)受到嚴(yán)重沖擊，股市大幅下挫

2007年，中國(guó)股票市場(chǎng)一路走高，1月末上證指數(shù)只有2786點(diǎn)，到8月23日，短短半年多的時(shí)間，上證指數(shù)就突破5000點(diǎn)大關(guān)，10月15日又站上了6000點(diǎn)的歷史高位，10月16日達(dá)到6124點(diǎn)，再創(chuàng)歷史新高。但此后，股指一路走低，截止到2008年4月11日，上證指數(shù)為3493點(diǎn)，下跌2500多點(diǎn)，跌幅超過40%，是今年以來全球跌幅最大的證券市場(chǎng)。我們認(rèn)為，在本次大調(diào)整中，至少有40%與美國(guó)次貸危機(jī)、世界經(jīng)濟(jì)不確定性增加有關(guān)，即至少有1000點(diǎn)跌幅與美國(guó)次貸危機(jī)的直接或間接影響有關(guān)。隨著股指的大幅下挫，滬深股市總市值也急劇縮水。2007年11月5日，隨著中國(guó)石油的上市，滬深股市總市值一度達(dá)到33.6萬億元，但隨著股指一路下滑，目前兩市總市值約為23萬億元，縮水10萬億元，蒸發(fā)速度之快為世界罕見。半年來，大陸股指巨幅下挫，一舉推翻了此前有人認(rèn)為的“中國(guó)股市受全球及美國(guó)股市影響并不大，甚至存在背離現(xiàn)象”的觀點(diǎn)，讓社會(huì)各界深切感受到次貸危機(jī)引發(fā)的全球性金融危機(jī)對(duì)大陸資本市場(chǎng)的影響。實(shí)際上，有研究表明，2003年以后中國(guó)大陸股市與世界股市關(guān)聯(lián)度已經(jīng)達(dá)到了60%左右。

（二）外匯儲(chǔ)備急劇增加，人民幣升值速度加快

受美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)的影響，全球經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性不斷上升。在次貸危機(jī)不斷擴(kuò)散的過程中，美國(guó)不斷采取降息、注資、財(cái)政補(bǔ)貼等多種方式防止經(jīng)濟(jì)衰退，這些政策在很大程度上又加劇了全球的流動(dòng)性問題。再加上中、美利率倒掛，人民幣升值預(yù)期不變，更是無法阻擋國(guó)際熱錢流入中國(guó)的步伐，使中國(guó)再次成為國(guó)際資本保值增值的避風(fēng)港。實(shí)際情況是，目前中國(guó)大陸一年期存款利率為4.14%，遠(yuǎn)高于美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率2.25%，同時(shí)，人民幣兌美元匯率大幅上升，僅一季度人民幣兌美元匯率就上漲了4.2%，很多人預(yù)計(jì)今年的漲幅在10%左右，這樣即使不做任何投資，國(guó)際資本只要把錢轉(zhuǎn)移到中國(guó)存進(jìn)銀行，就能得到穩(wěn)定的（低風(fēng)險(xiǎn)）高回報(bào)（收益10%以上）。

這一觀點(diǎn)也得到了一季度宏觀數(shù)據(jù)的佐證。央行剛剛的數(shù)據(jù)顯示，截至3月末，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額達(dá)到1.6822萬億美元，同比增長(zhǎng)39.9%，一季度國(guó)家外匯儲(chǔ)備增加1539億美元，同比多增182億美元。扣除外貿(mào)順差（414億美元）和FDI（274億美元）之后，一季度外匯儲(chǔ)備增量中不能被解釋的部分仍然達(dá)到851億美元，占外匯儲(chǔ)備增量比重的55.3%，這充分表明了目前中外利差倒掛和人民幣升值預(yù)期增強(qiáng)使得國(guó)際資本流入中國(guó)的步伐進(jìn)一步加快。

由于熱錢流入、外匯儲(chǔ)備增加、美元走軟、預(yù)期增強(qiáng)等因素的影響，人民幣兌美元升值速度明顯加快，直到2008年4月10日首次“破七”。數(shù)據(jù)顯示，一年來人民幣兌美元匯率一直處于升值通道中，而且進(jìn)入2008年以后，人民幣升值速度明顯加快。截止到2008年4月10日，美元兌人民幣的匯率首次跌破人民幣7.0000元，美元開盤報(bào)人民幣6.9920元。反過來，人民幣升值又激發(fā)了國(guó)際資本流入中國(guó)的沖動(dòng)，使外匯儲(chǔ)備、資金流動(dòng)性進(jìn)一步增大，加大了國(guó)內(nèi)通貨膨脹壓力，使人們對(duì)央行加息的預(yù)期進(jìn)一步增強(qiáng)，外資進(jìn)入中國(guó)的沖動(dòng)更加強(qiáng)烈。由此可見，央行加息、熱錢流入、外匯儲(chǔ)備增加三者互相影響、互相促進(jìn)，形成惡性循環(huán)，已經(jīng)成為當(dāng)前中國(guó)金融領(lǐng)域運(yùn)行的突出特征，使得央行多項(xiàng)貨幣政策處于兩難境地。

（三）進(jìn)口品價(jià)格持續(xù)走高，輸入型通脹成為推高物價(jià)的重要?jiǎng)恿?/p>

由于次貸危機(jī)、引發(fā)全球性金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，美國(guó)、歐盟等許多國(guó)家和地區(qū)紛紛采取降息、注資等措施以防止由次貸危機(jī)引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退，結(jié)果必然是全球流動(dòng)性大幅增加，全球性通貨膨脹壓力陡然增加。根據(jù)IMF（國(guó)際貨幣基金組織）公布的數(shù)據(jù)，1－2月份國(guó)際初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格漲幅達(dá)到44.1%。同時(shí)，美元貶值，使以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際糧食、石油、鐵礦石等大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲。根據(jù)商務(wù)部最新統(tǒng)計(jì)，2008年以來，金屬礦砂及金屬廢料價(jià)格上升33.5%，礦物燃料類產(chǎn)品上升53.8%，煤類產(chǎn)品上升37.3%，石油類產(chǎn)品上升54.5%，天然氣類商品上升49.8%。這些進(jìn)口商品價(jià)格的大幅度上漲帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)相關(guān)產(chǎn)品的價(jià)格提高。2月份我國(guó)RPI原材料、燃料、動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格上漲9.7%，與此類產(chǎn)品進(jìn)口價(jià)格迅速拉升有直接關(guān)系。

石油、糧食、鐵礦石等國(guó)際大宗商品價(jià)格上升，直接增加了我國(guó)上游產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)成本，這必然會(huì)擠壓本產(chǎn)業(yè)內(nèi)部的利潤(rùn)，或者向下游產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移成本。我們認(rèn)為，發(fā)生向下游產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移成本的可能性增加，從而引起成本推動(dòng)型通貨膨脹的發(fā)生。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，3月份CPI上漲8.3%，同比提高5.3個(gè)百分點(diǎn)；PPI漲幅也達(dá)到6.9%，同比提高4個(gè)百分點(diǎn)，上游產(chǎn)品價(jià)格向下游傳導(dǎo)的趨勢(shì)已經(jīng)十分明顯。

雖然不能認(rèn)為國(guó)際初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格、國(guó)內(nèi)CPI和PPI的大幅上漲都是由次貸危機(jī)及相關(guān)規(guī)避措施引起的，但不可否認(rèn)的事實(shí)是，美國(guó)次貸危機(jī)及其美元貶值確實(shí)推高了國(guó)際大宗商品價(jià)格，進(jìn)而增加了國(guó)內(nèi)企業(yè)生產(chǎn)成本，加大了國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲的壓力。

三、小結(jié)：還將發(fā)生什么？當(dāng)防患于未然

從已經(jīng)發(fā)生的情況可以看出，美國(guó)次貸危機(jī)不僅對(duì)美國(guó)、世界的金融、經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了重大沖擊，也已經(jīng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融運(yùn)行產(chǎn)生了實(shí)質(zhì)性的影響。正如經(jīng)濟(jì)學(xué)家樊綱近日在博鰲論壇上所指出的，美國(guó)次貸危機(jī)已經(jīng)對(duì)中國(guó)外貿(mào)和資金層面產(chǎn)生了重大影響。雖然目前缺少嚴(yán)密經(jīng)驗(yàn)分析的必要數(shù)據(jù)，但通過觀察和應(yīng)用簡(jiǎn)單數(shù)據(jù)直接判定，我們認(rèn)為，一年來美國(guó)次貸危機(jī)產(chǎn)生的實(shí)際影響要比當(dāng)初猜測(cè)的要嚴(yán)重得多。到目前為止，次貸危機(jī)還沒有結(jié)束，甚至可以說對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融的后續(xù)影響才剛剛開始，具體的影響還有待作進(jìn)一步的觀察和分析。但有兩點(diǎn)可以明確：一方面要防患于未然，重視和觀察由次貸危機(jī)引發(fā)的美國(guó)和世界金融經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的擴(kuò)散的方向、范圍和程度，以及對(duì)我國(guó)金融和

經(jīng)濟(jì)影響的可能途徑及其后果，提前做好前瞻性的應(yīng)急預(yù)備，把次貸危機(jī)的不利影響降到最小程度；另一方面，也要做好對(duì)過去分析、猜測(cè)和政策等各方面的回顧、總結(jié)，分析和查找過去工作的成績(jī)和不足，為今后更好地做好金融風(fēng)險(xiǎn)的防范工作提供寶貴的經(jīng)驗(yàn)支持。